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山东高速(600350):拟收购齐鲁高速控股权 收益丰厚

时间:21-10-14 00:00    来源:华泰证券

拟收购齐鲁高速38.93%股权,收益颇丰

山东高速(600350)拟收购齐鲁高速(1576 HK)38.93%股权,以获取鲁西优质路产。

齐鲁高速旗下核心资产济荷高速为济南至菏泽要道,其单公里路费收入大幅高于全省均值;另外两条路产为鲁西出省大通道。此次收购亦有利于公司打造香港投融资平台。在交易完成后,山东高速预计其归母净利润将增加约3亿元,为我们不含收购的2021E 盈利预测的9.4%。济荷高速计划开展改扩建,施工期间车流量可能受到负面影响,但改扩建完工后预计产生长期正面贡献。考虑项目尚待股东大会批准,我们维持2021/22/23 年EPS 预测为0.63/0.75/0.84 元,基于11.1x 2021PE 维持目标价7.00 元与增持评级。

布局鲁西优质核心路产,济荷高速计划改扩建

公司拟受让高速集团持有的齐鲁高速内资股77,850 万股,股比为38.93%,受让价格为15.54 亿元。交易完成后,公司将成为齐鲁高速控股股东。齐鲁高速的核心资产为济菏高速,其疫情前2019 年的单公里路费收入为710 万元,远超同期山东省(485 万元)和全国均值(389 万元)(交通运输部)。

济荷高速计划于2022-2024 年实施四改八车道扩建。据济南市城乡交通运输局,改扩建项目的投资估算约200.3 亿元,折1.3 亿元/公里。我们认为项目施工期间车辆可能被分流;但施工完成后道路通行能力将提高,有望诱增车流量回流,同时收费期限有望延长,产生长期正面贡献。

项目投资IRR 略超10%,资产负债率小幅提高

公司预计投资项目资本金IRR 为10.88%、全投资IRR 为10.07%,收益颇丰。项目交易对价15.54 亿元是基于收益法得出,较账面净资产评估增值约37.7%;交易对价折2.407 港元/股,较齐鲁高速10 月12 日收盘价溢价约5.1%。因构成同一控制下合并,在交易完成后,公司预计其总资产增加45亿元、总负债增加33 亿元、归母净资产减少5 亿元;我们据此测算2021年末公司资产负债率将从62.5%提高到63.0%。齐鲁高速的归母净利润TTM为8.93 亿元(2H20 4.85 亿元 + 1H21 4.08 亿元)。收购报告提及齐鲁高速2021-2023 年利润预测合计17.3 亿元(亦为利润承诺),折5.8 亿元/年。

基于高股息率维持“增持”评级

考虑收购事项尚待股东大会批准,我们在模型中暂未反映。据股东回报规划,公司承诺2020-2024 年现金分红率不低于60%。我们据此测算公司2021/2022 年度股息率为7.1%和8.4%,高股息率具有吸引力。考虑公司分红率高于行业均值,我们在高速公路行业中枢8.5x 2021PE 之上维持30%溢价率,基于11.1x 2021PE 不变,估算目标价7.00 元。维持“增持”评级。

风险提示:收购事项尚待股东大会批准,济荷高速改扩建回报低于预期。