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山东高速:车流量增速提升,资产注入方案出台

发布时间:2010-08-17    研究机构:中信建投证券

路网分流影响因素逐步消除,核心资产济青高速、德齐北段以及济南黄河二期车流增速稳步提升,成为推动公司净利润增长的主要驱动因素。

2010 年上半年随着时间推移以及宏观经济恢复,公司旗下路产受新通车路网分流影响逐步消除。核心资产济青高速和德齐北段高速营业收入分别同比增长6.47%和30.26%,占公司通行费收入比重分别为65.6%和11.85%,上述两项路产2009 年受到2008 年9 月荣乌高速山东段通车影响,北部车流量有所分流,2010年上半年运营数据显示分流影响已基本消除,车流量重新获得稳步提升。

济南黄河二桥2010 年上半年实现营业收入1.61 亿元,占比10.17%,同比增长27.40%,而2009 年受到黄河三桥及济南绕城高速开通影响,营业收入同比大跌30.16%,显示随着时间推移以及宏观经济恢复,车流量分流影响逐步消除。

济莱高速是公司投资建设的新路,2007 年底通车,2008-2009年初期运营以及直线折旧政策导致持续亏损,2010 年上半年通行费收入0.74 亿元,占比4.65%,同比增长22.89%,随着通车时间延续,亏损额有所降低,未来有望成为新的利润来源。

许禹高速和潍莱高速(49%股权)是公司2008 年收购资金项目,短期仍面临一定亏损,许禹高速2010 年上半年通行费收入同比增长18.05%,表现尚可。潍莱高速表现一般,上半年权益亏损5079 万元,亏损额有所扩大,对公司整体经营业绩有所拖累。

整体公司上半年核心资产受益于区域经济恢复和路网分流影响消除,盈利能力获得稳步提升,但新投产路产以及新收购资产初期运营亏损对公司整体业绩仍有一定拖累影响。

房地产业务是公司未来发展重点,自年初与绿城集团达成战略合作协议之后,公司逐步加大房地产投资力度,未来有望成为新的利润增长点。

2010 年7 月公司公告对全资子公司——山东高速(600350)投资发展公司增资10 亿元,加强房地产开发投资力度。

公司目前与绿城合作比较成熟项目有雪野湖国际度假区项目,未来意向项目包括济南西部新城房地产开发以及济南城区土地开发项目等。公司主业现金流充裕,涉足房地产业务有资金优势,同时公司在济南拥有较多的政策优势,涉足城市开发相对风险可控。

雪野湖项目定位高端旅游度假别墅项目,合计4200 亩,总投资20 亿元,项目工期3-5 年,一期290 亩预计2010-2011 年产生效益。公司在地产业务领域可持续性值得期待。

公司近期公布资产注入方案,向大股东定向增发收购高速公路类资产,本次募资项目对公司2010 年每股收益帮助有限,未来随着车流量恢复和养护成本降低,中期提升公司盈利水平。

2010 年6 月30 日公司公布定向增发方案,向大股东山东高速集团公司定向增发14.18 亿股,发行价5.29元/股,合计75 亿元,收购山东高速公路运营管理公司100%股权和山东潍莱高速51%股权,募集资金项目2009年合计营业收入12.81 亿元,净利润3.37 亿元,收购资产账面价值43.5 亿元,增值72%,收购PE 22.25 倍,相对较高。考虑到2009 年受整体宏观经济下滑以及公路大检查养护成本增加影响,募投项目2009 年净利润同比下降41.8%,按2008 年度净利润测算收购PE 12.945 倍,相对合理。2010 年随着宏观经济恢复,车流量增速提升,募投项目盈利能力有较大提升。

本次收购资产——山东高速公路运管公司,主要资产包括京福纳入段和威乳高速,其中京福纳入段全长139.16 公里,为京福高速和京沪高速在山东段重合路段,盈利能力高,威乳高速全长79.6 公里,总投资23.09亿元,2007 年底竣工,目前运营时间较短,盈利一般。潍莱高速全长140.64 公里,总投资25.75 亿元,1999年投入运营,由于地处山东半岛中西部,区域环境一般,目前仍持续亏损。

本次增发14.18 亿股,总股本扩大42.15%,考虑到2010 年公司主业资产盈利获得恢复性增长以及股本摊薄影响,本次资产注入对上市公司每股收益EPS 帮助有限,对盈利能力的提升集中在2011 年之后。

投资分析:2010 年受益于核心路产车流量恢复,公司主业盈利能力获得恢复性增长,考虑到房地产市场变化以及项目进展不确定性,2010 年不考虑房地产业务和增发因素,公司利润增长预计20%左右,2011 年随着房地产项目推进以及增发募投项目发挥作用,公司盈利能力有较大提升,考虑增发摊薄影响预计2011-2012 年EPS 分别为0.47 和0.53 元,年增27%和13%。投资方面,考虑2010 年之后公司房地产业务逐步成熟,成为未来重要的利润增长点,投资评级维持增持,目标价格下调到7.4 元,20 倍2010 年动态PE 估值水平,以反应整体大盘估值中枢下移。

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